一、长租公寓的暴雷潮
2020年9月，位于杭州的一家长租公寓友客被曝出公司被查封，成都、广州的分公司也宣布关门停业，该案涉及人数上千人，涉及资金4000余万元。实际上这已经不是第一家暴雷的长租公寓，2020年6月14日，深圳市住建局约谈蛋壳公寓相关负责人。2020年6月18日晚上，蛋壳公寓发布公告称公司CEO高靖正接受调查，无论是大型上市公司还是区域长租公寓经营方都在近日曝出了负面消息。然而还在一个月前具有央企背景的融通地产还计划进军长租公寓市场，计划五年内收购20万套房源，8月17日，杭州市住房保障和房产管理局发布《关于进一步落 实住房租赁资金监管相关工作的通知》，明确要求住房租赁企业从8月31日起将相关租赁资金均缴入专用存款账户管理，这些迹象又都表明长租公寓似乎是一个长周期项目。
长租公寓存在逻辑的根本还是我国庞大的租住需求。根据国家统计局的数据显示2019年我国流动人口数量高达2.36亿人，占总人口比重的16.86%，如此大规模的流动人口势必就催生出了极大的房屋租赁需求。尽管除了房屋中介公司之外，物业公司、房屋开发商和互联网综合信息平台同样提供房屋经纪业务，但是租房活动作为一项低频率的刚性消费，长期存在市场信息不对称的情况，特别是部分房屋中介公司服务质量较低，市场上虚假房源、以次充好、层层转租、隐瞒对租客不利的信息等乱象丛生导致租赁市场上房屋中介的信誉迅速下降。
2010-2019年我国流动人口数量变化
资料来源：国家统计局，华经产业研究院整理
而通常长租公寓以运营商的名义与房东签署管理合同，为了获得有关这种住房来源的信息，向前所有者提供了房屋管理服务。然后，与租户代表他本人或代表他的前所有者签订租赁协议，该协议仅涉及居住关系和租赁关系。然后再通过互联网发布信息将经过装修之后的房屋转租给有需求的租客，往往大部分学生在大学毕业之后没有相关经验的情况下会选择较为便捷的长租公寓服务。数据显示83.43%的大学生依靠租房平台或者官方APP寻找租房信息，实际上除了房屋中介之外大部分平台均为长租公寓。
毕业生获取租房信息途径
资料来源：《2020年大学毕业生租住蓝皮书》，华经产业研究院整理
二、经营模式造成的困境
长租公寓暴雷的根本原因还是与其经营模式有关，长租公寓的盈利不是收取所谓的“佣金”或者低价收房高价出租赚取价格差而实现的，而是通过不断扩大规模获取大量现金流从而实现高杠杆率为前提的。一般长租公寓的房租为年付，但长租公寓运营商并未将全部房租交付房东（一般为月付），而是自行占用资金用于获取投资收益或者进一步扩大规模。而为了吸引房东增加房源，长租公寓一般会选择高价收房，同样的为了吸引年轻人将手中房源租出去以套取一年的租金，长租公寓会选择低价租出。根据调查显示大学毕业生在各类消费中对于房屋租金价格敏感度最高，特别是在新冠肺炎疫情导致未来不确定性增加的情况下，2020年接受月租金在1000元以下的毕业生比例提高了10.3%，而1000元以上的接受人群不同程度的下降。
2020年与2019年相比毕业生能够接受的租金范围变化
资料来源：公开信息整理
除了其他租赁合同的传统租赁关系外，长租公寓往往还引入租金贷，即承租人还从第三方金融机构借钱并向服务提供商一次性支付贷款，并与第三方金融机构签订了贷款协议，根据该协议，如果承租人不能及时偿还贷款给第三方的金融机构，承租人应负责违约带来的后果。这样一来长租公寓就能一次性套现一年的房租，而风险全部转给第三方金融机构和租客。此次友客暴雷之后，大量大学生被房东赶出出租房，同时几千到几万元不等的房租也无法索回，甚至面临露宿街头的风险。而实际上一些长租公寓运营商还通过资产证券化的方式利用手中的租约债券在资本市场募集资金，仅2019年估计超500亿元。
2019年ABS基础资产发行总额比重
资料来源：华经产业研究院整理
三、资金链断裂
一般而言，房屋租赁行业要实现盈利需利用资金优势来扩大市场占有率，实现行业垄断。之后，再通过提高房价来获得更大的利益。但是，房屋租赁市场与其他市场不同，在房屋租赁中，各个公司的市场占有率并不高，想要达到行业垄断，就需要不断增加资金投入。但是实际上要想通过这种期限错配来不断扩大现金流就必须存在两个先决条件：1、要有足够租户为房子支付租金，2、要扩大规模获取更多现金流就必须获取更多房源。为了达到这两个目的多数长租公寓采取的办法就是进一步降低出租价格，吸引更多的大学生租住；而在房源市场例如杭州等城市，长租公寓业务已经发展得很充分的情况下，扩大房源就只能在收房时比其他人支付向房主更高的价格，这个过程中就会有大量竞争者相互抬价。只要资金链能够不断运转下去其中的亏损就能够接受。
但是2020年上半年的新冠肺炎疫情截断了长租公寓不断运转的资金流，2020年1季度各主要城市的房屋租赁市场成交量普遍下降50%-90%不等，尤其是武汉下降了100%。另外大学毕业生就业困难导致一线城市房屋租赁市场需求大减。在一到三个月内运营方在承受大量空置成本、支付房屋租金的同时没有现金流流入导致资金链断裂。
2020年1季度主要城市房屋租赁市场成交量环比变化
资料来源：华经产业研究院整理
特别是往年毕业生在寻找租房房源时，在时间上呈现出明显的集中趋势，越是临近离校寻找住房的欲望就越强烈，往年应届生寻找住房的旺季一般在3月-6月之间，但是由于疫情的影响毕业租房的高峰期晚于2019年，峰值也明显低于2019年，这对长租公寓的现金流也造成了一定的影响。
2019-2020年毕业生寻找房源时间分布
资料来源：公开信息整理
四、规范长租公寓行业的措施
长租公寓行业之所以乱象丛生关键还是在于金融工具的滥用和政府监管缺位。政府应对经营租赁业务的长期租赁公寓经营者的资格要求、税收标准和风险控制进行明确监控，将长租公寓正式纳入金融系统监管当中。目前杭州市已经开始向长租公寓运营商收取30%的风险保障金以保障租客与房东的正常租金支付。另一方面还要建立长租公寓信息网络，并进行风险预警和信息披露，使市场信息更加透明，降低道德风险和逆向选择发生的可能性。同时针对已经出现的暴雷问题，一旦长租公寓运营不善，在破产清算中，建议首先保护租客权益，其次要妥善保护房东的权益，解决房东与房客之间的纠纷。最终在多方协同努力下，企业能够放弃短视行为，建立可持续的业务和资金流模式，构建稳定的住房租赁关系，让长租市场真正长久健康发展。
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